Cuộc chiến lạm phát - lãi suất

Tháng 5/1980, chỉ số giá tiêu dùng (CPI) của Mỹ tăng 14,6% so với cùng kỳ năm trước, đánh dấu mức lạm phát cao kỷ lục đến nay chưa bị phá vỡ.

Nguyên nhân của tình trạng lạm phát phi mã này được cho là vì tác động của cuộc khủng hoảng dầu mỏ thời kỳ đó, chính phủ chi tiêu quá đà và vòng luẩn quẩn giữa tiền lương tăng và giá cả tăng.

Để ghìm cương lạm phát, Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) khi đó dưới sự lãnh đạo của Chủ tịch Paul Volcker đã mạnh tay nâng lãi suất điều hành lên 20%, đây cũng là một kỷ lục chưa từng bị xô đổ.

Chính sách tiền tệ của Fed khi đó thắt chặt đến mức người dân và doanh nghiệp khổ sở trong việc trả lãi vay hàng tháng, nền kinh tế rơi vào suy thoái trong giai đoạn 1980 – 1982.

Tháng 11/2021 vừa qua, CPI của Mỹ tăng 6,8% so với cùng kỳ năm ngoái, mức cao nhất kể từ năm 1982 trở lại đây. 

Đầu năm nay, Chủ tịch Jerome Powell và các quan chức Fed khác từng cho rằng lạm phát chỉ là nhất thời. Đến nay, tất cả đều phải thừa nhận lạm phát cao hơn và dai dẳng hơn so với dự đoán.

Fed đã bắt đầu đẩy nhanh tốc độ giảm bơm tiền, đồng thời chuẩn bị nâng lãi suất sớm hơn kế hoạch trước kia. Câu hỏi đặt ra là nếu lạm phát tiếp tục phi mã, liệu Fed có thể nâng lãi suất lên tương tự như Paul Volcker đã làm đầu thập niên 1980 hay không?

Nước Mỹ ngày càng được "nuông chiều"

Sau giai đoạn lãi suất cao và suy thoái kinh tế 1980 – 1982, lạm phát dần lắng xuống, chính sách tiền tệ của Fed cũng dần được nới lỏng. Lãi suất giảm còn 6% vào năm 1986. 

Khi lạm phát có dấu hiệu nóng lên, Fed lại nâng lãi suất nhưng lần này không đến 20% như trước mà chỉ đến 10%. Tuy vậy, chừng đó là đủ để đẩy nền kinh tế Mỹ vào suy thoái lần nữa năm 1990.

Fed phải hạ lãi suất để kích thích nền kinh tế, xuống đến 3% vào năm 1993. Đến năm 1999, ngân hàng trung ương Mỹ lại phải nâng lãi suất để chống lạm phát. Lần này lãi suất chưa đến mức 20% hay 10% như các lần trước mà chỉ đạt khoảng 6,5% nhưng thị trường chứng khoán đã sụp đổ trong cuộc khủng hoảng dot-com và nền kinh tế rơi vào suy thoái.

Fed lại hạ lãi suất để cứu nền kinh tế, qua đó gieo rắc mầm mống của cuộc khủng hoảng nợ dưới chuẩn 2008. Lãi suất thấp kéo dài những năm đầu thập niên 2000 khiến người dân đẩy mạnh vay mượn để mua nhà, ngân hàng cho vay tràn lan dẫn đến nhiều khoản nợ xấu.

Trước khi Fed nới lỏng tiền tệ để giải cứu hệ thống tài chính, lãi suất điều hành mới chỉ tăng đến mức hơn 5%.

Từ 1980 đến nay, lãi suất của Fed có lúc lên lúc xuống nhưng xu hướng chung là giảm. Đỉnh sau thấp hơn đỉnh trước, đáy sau thấp hơn đáy trước. Khi Fed chưa kịp nâng lãi suất quay lại đỉnh cũ thì nền kinh tế đã rơi vào suy thoái. Lúc Fed hạ lãi suất để kích thích kinh tế thì phải hạ sâu hơn so với lần trước.

Sau cuộc khủng hoảng 2008, lãi suất duy trì gần 0 suốt 7 năm dài, đến tháng 12/2015 mới nâng lần đầu tiên.

Tháng 2 và 3/2020, Fed hạ lãi suất từ khoảng 2,5% về gần 0 để đối phó cuộc khủng hoảng COVID-19. Đây là một biến cố hy hữu nằm ngoài chu kỳ kinh tế thông thường. Tuy nhiên, từ cuối năm 2019, Tổng thống Donald Trump đã năm lần bảy lượt nhục mạ các quan chức Fed là "bọn đần độn", yêu cầu ngân hàng trung ương Mỹ hạ lãi suất về 0, thậm chí là dưới 0, để kích thích kinh tế.

Năm 2013, khi Fed mới chỉ thông báo kế hoạch giảm nới lỏng định lượng (QE), thị trường chứng khoán Mỹ đã hoảng loạn bán tháo, tạo nên hiện tượng "taper tantrum".

Cuối năm 2021 này, Fed cũng chỉ giảm tốc độ bơm tiền (tức là vẫn tiếp tục bơm tiền, chỉ là bơm với tốc độ chậm hơn trước), thị trường cũng đã đứng ngồi không yên.

Có vẻ như ngưỡng chịu đựng lãi suất của nước Mỹ ngày càng yếu. Với việc nền kinh tế đã quen được "nuông chiều" trong môi trường lãi suất gần 0, quá trình nâng lãi suất sắp tới của Fed khó có thể đi quá xa.

Gánh nặng nợ công

Không chỉ nhà đầu tư, người tiêu dùng và doanh nghiệp đã quá quen với mặt bằng lãi suất thấp, ngay cả chính phủ liên bang Mỹ cũng đang sống nhờ vào chi phí đi vay rẻ mạt.

Liên tục trong 18 năm từ 2002 đến 2019, ngân sách chính phủ Mỹ đều thâm hụt, tổng cộng trên 11.800 tỷ USD.

Khi COVID-19 bùng phát vào năm 2020, nguồn thu không đi lên nhưng các khoản chi cho chống dịch và giải cứu kinh tế tăng mạnh, hệ quả là ngân sách thâm hụt kỷ lục 3.132 tỷ USD. Sang năm 2021, mức độ thâm hụt đã giảm so với 2020 nhưng vẫn lên tới 2.772 tỷ USD, gấp gần ba lần năm 2019 khi chưa có dịch.

Để có tiền chi tiêu và bù đắp thâm hụt, chính phủ Mỹ phải vay mượn khắp nơi, dẫn tới khối nợ liên bang tăng vọt lên gần 29.000 tỷ USD, tương đương khoảng 122% GDP hàng năm của Mỹ. Quốc hội phải hai lần nâng trần nợ công trong tháng 10 và tháng 12/2021 để tránh thảm cảnh chính phủ đóng cửa.

Tuy khối nợ của chính phủ lên cao kỷ lục xét theo cả giá trị tuyệt đối lẫn tỷ lệ % GDP, nhưng chi phí lãi vay tính trên tổng thu ngân sách của Mỹ lại đang ở mức tương đối thấp. Trong các năm tài khóa gần đây, chính quyền liên bang Mỹ chi khoảng 350 tỷ USD mỗi năm để trả lãi, tương đương khoảng 9-10% tổng nguồn thu từ thuế, phí các loại.

Giai đoạn 1985-1992, tỷ lệ lãi vay/tổng thu ngân sách có lúc lên tới 18%. Lãi suất lên đỉnh vào năm 1980 – 1981 nhưng chi phí đi vay vài năm sau mới lập kỷ lục, nguyên nhân là đa phần trái phiếu Kho bạc Mỹ có lãi suất cố định nên lãi vay không biến động trực tiếp theo lãi suất thị trường. Chỉ khi nào trái phiếu đáo hạn, chính phủ sẽ đi vay mới và chịu mức lãi suất mới.

Tỷ lệ lãi vay/tổng thu ngân sách giảm xuống trong những thập kỷ gần đây là vì hai yếu tố.

Thứ nhất, khối nợ công rất lớn nhưng mặt bằng lãi suất thấp kỷ lục, khiến cho chi phí lãi vay không tăng quá mạnh. Thứ hai, quy mô nền kinh tế Mỹ mở rộng theo cung tiền M2, giúp cho doanh thu của chính phủ tăng nhanh hơn lãi vay.

Theo thống kê của Bộ Tài chính tại ngày 31/12 năm ngoái, thời gian đáo hạn bình quân có trọng số (WAM) của danh mục trái phiếu Kho bạc Mỹ là 64,6 tháng, tức là hơn 5 năm. Nhiều trái phiếu có kỳ hạn còn lại dài 20 – 30 năm nhưng cũng có nhiều khoản nợ sắp đến hạn trả. Nếu lãi suất được nâng lên trong giai đoạn này thì khoảng 5 năm sau, chi phí đi vay của chính phủ sẽ cao hơn rõ rệt.

Theo Báo cáo tài chính của chính phủ Mỹ, nếu mức độ thâm hụt, chính sách vay nợ và lãi suất cứ tiếp tục như hiện nay thì chi phí lãi vay sẽ trở thành khoản chi lớn nhất của ngân sách liên bang Mỹ vào thập niên 2030 sắp tới, vượt qua khoản chi cho bảo hiểm y tế và quỹ lương hưu.

Nghiên cứu của Trung tâm Ngân sách Trách nhiệm (CFRB) ước tính nếu lãi suất tăng 2 điểm % (tức là từ 0,25% hiện nay lên 2,25%) thì chi phí lãi vay của chính phủ Mỹ sẽ lớn hơn cả ngân sách dành cho quốc phòng. Nếu lãi suất tăng 3 điểm % (từ 0,25% lên 3,25%) thì tiền lãi vay sẽ lớn hơn tiền trả lương hưu trên toàn quốc.

Đầu thập niên 1980, tỷ lệ nợ công/GDP của Mỹ chỉ là khoảng 30% nên Fed có thể đẩy lãi suất lên 20% để chống lạm phát.

Hiện nay với khối nợ tương đương 122% GDP, chỉ cần lãi suất tăng lên 10% đã đủ để khiến chính phủ Mỹ vỡ nợ, chưa kể những hậu quả tiêu cực khác tới nền kinh tế.

Lối thoát nào cho Fed và chính phủ Mỹ?

Một trong các nghiệp vụ cơ bản của Fed là giao dịch chứng khoán với các ngân hàng thương mại để điều tiết cung tiền. Khi cần bơm tiền ra, Fed sẽ mua vào các loại chứng khoán như trái phiếu Kho bạc, trái phiếu doanh nghiệp, trái phiếu đảm bảo bằng nợ thế chấp, … Ngược lại, khi cần hút tiền về, Fed sẽ bán ra các loại chứng khoán.

Từ khi dịch COVID-19 bùng phát vào đầu năm 2020 đến nay, Fed đều đặn mua khoảng 120 tỷ USD chứng khoán mỗi tháng, tương ứng với việc bơm ra thị trường 120 tỷ USD, trong đó có 80 tỷ USD trái phiếu Kho bạc.

Việc Fed mua trái phiếu Kho bạc có nghĩa là ngân hàng trung ương đang gián tiếp tài trợ cho chi tiêu của chính phủ Mỹ. Các ngân hàng thương mại như JPMorgan Chase, Wells Fargo, … cho chính phủ vay bằng cách mua trái phiếu Kho bạc, sau đó bán lại trái phiếu này cho Fed để lấy tiền, rồi lại dùng tiền này để cho chính phủ vay, lại bán trái phiếu, lại có tiền cho vay vòng mới, …

Nếu Fed không mua trái phiếu Kho bạc đều đặn hàng tháng thì các ngân hàng không có tiền để cho chính phủ Mỹ vay số tiền khổng lồ khi lãi suất thấp đến vậy.

Hiện nay, Fed là một trong những chủ nợ lớn nhất của chính phủ Mỹ, nhận lãi vay mà Bộ Tài chính Mỹ chi trả hàng năm. Điều đáng nói là sau khi trừ đi các khoản chi phí hoạt động, Fed sẽ chuyển lợi nhuận của mình về cho Bộ Tài chính.

Như vậy, chính phủ Mỹ trả lãi vay cho Fed rồi Fed chuyển tiền ngược lại cho chính phủ Mỹ. Ví dụ trong năm 2020, Fed đã chuyển cho chính phủ Mỹ khoản lợi nhuận gần 87 tỷ USD.

Nếu Fed mua tất cả trái phiếu Kho bạc được phát hành, chi phí lãi vay của chính phủ Mỹ sẽ coi như bằng 0, vì tiền hôm nay ra đi bằng cửa trước, ngày mai lại quay về bằng cửa sau. 

Nếu Fed là chủ nợ duy nhất của chính phủ Mỹ, sẽ không còn sự phối hợp giữa chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ nữa vì cả hai chính sách đã hợp vào làm một, toàn bộ chi tiêu của chính phủ sẽ được tài trợ bằng cỗ máy in tiền.