Buổi sáng đẹp trời, người đàn ông sang trọng nọ đang cà phê trên phố. Một gã đánh giày tiến lại. "Khỏi thối," ông chìa ra tờ tiền mệnh giá lớn nhất.

Gã đánh giày cúi người cung kính. Tính giơ tay ra xin nhưng nửa chừng, gã rụt lại. Mân mê gấu áo, gã nói bằng một thứ giọng địa phương, lơ lớ nhưng rành rẽ: "Thay vì tiền công, ngài có thể cho tôi một lời khuyên không ạ?"

Không chờ câu trả lời, gã đánh bạo liến thoắng, thể như sợ bị chặn họng đến nơi. "Tôi đã thấy ngài nhiều lần trên ti vi. Tôi cũng theo dõi facebook của ngài. Thưa ngài, tôi biết ngài là nhà đầu tư chứng khoán lừng danh. Mong ngài cho tôi "3 chữ cái". Tôi mới mở tài khoản chứng khoán ạ."

"Mong ngài cho tôi "3 chữ cái"". (Ảnh mang tính chất minh họa; Nguồn: Internet)

Người đàn ông sang trọng lặng im. Mặt ông ngửa lên, mắt ông nheo nheo, môi ông mím lại. Dúi tờ tiền vào hộp đồ của của gã đánh giày, thêm một tờ khác – cũng mệnh giá lớn nhất – đặt xuống dưới ly cà phê, người đàn ông đứng dậy, đi thẳng ra chiếc xế hộp mới cáu cạnh. Vừa khoát tay cho tài xế nổ máy, ông vừa móc điện thoại.

"Canh bán hết. Tuyệt đối không mua mới. "Clear" tài khoản. Càng sớm càng tốt" – chất giọng khàn đục người đàn ông vọng lại. Gã đánh giày đứng dõi theo, tay chuốt chuốt tờ tiền vừa nhận.

Thị trường "điên" quá…

Câu chuyện phía trên hoàn toàn do người viết phỏng tưởng, dựa theo một câu chuyện đầu tư kinh điển. Thông điệp của câu chuyện ấy, đại ý: lúc lớp lao động ở tầng đáy của xã hội rót tiền vào chứng khoán đồng nghĩa rằng những đồng tiền cuối cùng đang được vét vào thị trường; Ấy là lúc nên bán. Thị trường đã đạt đỉnh.

Vậy thì thị trường chứng khoán Việt Nam lúc này đã đạt đỉnh hay chưa?

Đó là câu hỏi mà mọi nhà đầu tư đều quan tâm. Và không phải đến giờ, giới đầu tư đã hỏi nhau cả triệu lần câu này. Hỏi suốt cả năm qua. Nhất là từ khi VN-Index tái chinh phục vùng đỉnh lịch sử 1.200 điểm, hồi đầu năm.

Thị trường chứng khoán Việt Nam lúc này đã đạt đỉnh hay chưa?

Ngưỡng cản tâm lý khủng khiếp, ám ảnh thị trường chứng khoán Việt Nam bao năm tháng, trước "cơn sóng thần" mang tên F0, giờ tưởng như đã là quá khứ rất xa, mặc dù mới chỉ chưa đầy 3 quý trước, chỉ số chính của chứng khoán Việt Nam vẫn còn đang "run rẩy" trước mốc 1.200 điểm.

VN-Index liên tục phá đỉnh, chỉ trong ít tháng. Lúc này, nó đang vận động quanh vùng đỉnh mới: 1.500 điểm.

"Không ngờ được. Thị trường "điên" quá" – lãnh đạo một công ty chứng khoán thuộc tốp đầu thị trường nói với VietTimes. Ông lắc đầu khi người viết hỏi rằng liệu 1.500 điểm đã là vùng đỉnh của VN-Index trong năm 2021 này chưa: "Tôi chịu thôi!"

Thành viên HĐQT của một tập đoàn tỉ đô cũng cho biết ông không thể ngờ về những gì đang diễn ra trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Sinh cuối thập niên 70, nghĩa là đang ở độ chín nhất của sự nghiệp, lại hoạt động trong một tập đoàn vốn rất thạo về đầu tư nhưng ông phải thốt lên: "Tôi tự hỏi rằng liệu có phải mình đã lạc hậu rồi không (?!)".

Chuyện là quý 2 vừa rồi, khi làn sóng dịch Covid-19 bùng phát ở Tp. HCM và các tỉnh phía Nam, ông đã quyết định chốt lời toàn bộ danh mục, để lấy tiền đầu tư vào 2 dự án năng lượng tái tạo. Vị doanh nhân phân tích: "Tư duy rất đơn giản. P/E của các mã chứng khoán mà tôi đã đầu tư đã lên tới 16, 17 lần. Tôi bán chúng, lấy tiền để chuyển qua khoản đầu tư mà như tôi tính toán, P/E chỉ 6, 7 lần cho cả vòng đời dự án. Tín hiệu vĩ mô lúc ấy cũng đã rất xấu, tôi cho là chứng khoán khó có thể lên thêm."

"Tính vậy nhưng vận động thị trường lại khác. Nó vẫn lên bất chấp thế. Kể ra đừng bán vội, kiên nhẫn thêm chút nữa…", ông ngắt câu dở chừng.

Ảnh chụp facebook của Chủ tịch SSI Nguyễn Duy Hưng.

"Lớn nhất Đông Nam Á"

Trong sự thăng hoa của thị trường chứng khoán Việt Nam, các công ty chứng khoán được tin là nhóm hưởng lợi lớn nhất. Thực tế đã chứng minh cho quan điểm này.

Chủ tịch SSI Nguyễn Duy Hưng mới thông báo trên facebook cá nhân: "SSI đã trở thành công ty chứng khoán có giá trị thị trường lớn nhất Đông Nam Á, vượt xa các công ty có nguồn gốc lâu đời của Singapore, Malaysia, Thái Lan…".

Khi ông Hưng viết dòng trạng thái trên, vốn hóa của Công ty cổ phần chứng khoán SSI (mã: SSI) đạt hơn 55.000 tỉ đồng, tương ứng hơn 2,4 tỉ USD.

Nửa năm trước, ngày 20/5/2021, SSI mới trở thành công ty chứng khoán đầu tiên của Việt Nam chạm mốc vốn hóa 1 tỉ USD. Sự kiện, khi ấy, đã được xem là một dấu mốc đặc biệt.

Bởi lẽ, số lượng các công ty chứng khoán có vốn hóa tỉ đô ở khu vực Đông Nam Á là rất hạn chế. Kể cả ở tầm châu lục, nó cũng không phổ biến, nếu so với các nhóm khác trong ngành tài chính. Có nhiều định chế tỉ đô và nhiều tỉ đô hoạt động trong lĩnh vực chứng khoán, nhưng đó là các tổ chức phát triển trên mô hình ngân hàng đầu tư (investment bank) - với doanh thu thu lớn từ nghiệp vụ bảo lãnh và phát hành, plus M&A, prop trading, chứ không phải phụ thuộc chủ yếu vào 2 nghiệp vụ broker và margin lending như ở hầu hết các CTCK Việt Nam hiện nay. Mà để trở thành một investment bank đúng nghĩa, xét với các công ty chứng khoán Việt Nam, không đơn giản.

"Chứng khoán không phải là ngành ngon ăn. Bằng chứng là thế giới đâu có nhiều tỉ phú ngành chứng khoán. Hiếm là đằng khác. Với mô hình broker, Vlad Tenev và Baiju Bhatt - hai nhà đồng sáng lập của ứng dụng giao dịch cổ phiếu Robinhood là cái tên hiếm hoi. Có một số tỉ phú chứng khoán khác, nhưng là với mô hình investment bank. Ví dụ như Lloyd Balankfein - Chủ tịch của GS, song tài sản cũng chỉ có hơn 1 tỉ USD thôi.

Các công ty chứng khoán không lớn về ‘market cap’, nên ít có tỉ phú. Lớn như thị trường chứng khoán Nhật Bản - quy mô tới 3.000 tỉ USD nhưng công ty thống trị tất cả các nghiệp vụ ở thị trường này là Nomura, vốn hoá hiện cũng chỉ có 13 tỉ USD" - một ông chủ từng phân tích với người viết.

Nói thêm thế để thấy, việc SSI trở thành công ty chứng khoán có vốn hóa lớn nhất Đông Nam Á, với giá trị tới hơn 2,4 tỉ USD, là rất "đặc biệt". Càng "đặc biệt" hơn khi SSI hoạt động tại thị trường chứng khoán Việt Nam – mặc dù đã được cải thiện rất nhiều nhưng quy mô và bề dày vẫn còn khiêm tốn so với nhiều thị trường khác trong khu vực, như Malaysia, Indonesia, Thái Lan và nhất là Singapore.

Thông tin này có lẽ sẽ làm nhiều người bất ngờ: Trong tốp 20 CTCK quy mô vốn hoá lớn nhất Đông Nam Á, Việt Nam đóng góp tới 11 cái tên, và độc chiếm 3 vị trí dẫn đầu.

Vốn hoá của SSI chỉ thua tổng vốn hoá của 3 CTCK lớn nhất Singapore, Indonesia và Thái Lan cộng lại khoảng 300 triệu USD.

Nếu rút gọn danh sách về tốp 10, thì Việt Nam vẫn chiếm một nửa.

Ấy là mới xét trong số các công ty chứng khoán đã niêm yết. Tính cả những công ty chưa niêm yết, danh sách chắc chắn sẽ dài hơn. Bởi CTCP Chứng khoán Kỹ thương Việt Nam (TCBS) – cái tên có lợi nhuận cao nhất ngành hiện tại – "IPO chắc chắn không có giá dưới 2 tỉ USD", theo một nguồn tin của VietTimes. Còn CTCP Chứng khoán VPS (VPS) – hiện dẫn đầu thị phần môi giới chứng khoán Việt Nam – thì chưa có dữ liệu định giá.Lưu ý là ngoài SSI, giờ Việt Nam còn ghi nhận thêm 3 công ty chứng khoán tỉ đô khác: CTCP Chứng khoán VNDirect (mã: VND; 1,5 tỉ USD); CTCP Chứng khoán Bản Việt (mã: VCI; 1,2 tỉ USD); CTCP Chứng khoán Tp. HCM (mã: HCM; 1 tỉ USD).

Tính các công ty có vốn hóa trên 10.000 tỉ đồng thì danh sách sẽ được bổ sung thêm CTCP Chứng khoán Sài Gòn - Hà Nội (mã: SHS), CTCP Chứng khoán FPT (mã: FTS), CTCP Chứng khoán MB (Mã: MBS), CTCP Chứng khoán VIX (mã: VIX).

Rất hiếm công ty chứng khoán còn giá trị vốn hóa dưới 1.000 tỉ đồng.

Tìm những công ty chứng khoán đã niêm yết có vốn hóa dưới nghìn tỉ đồng giờ chắc chắn sẽ nhanh hơn việc liệt kê các công ty chứng khoán có vốn hóa trên 100 triệu USD. Không ít cái tên vốn hóa tính bằng đơn vị trăm triệu đô ấy, mới một năm trước, nhiều nhà đầu có lẽ còn chả nhớ tên.

Chuyện tăng giá của nhóm cổ phiếu chứng khoán thoạt nghe rất hợp lý, nếu không muốn nói là tất yếu. Nó gắn liền với sự tăng trưởng của thị trường, trước hết và quan trọng hơn cả là tăng trưởng thanh khoản.

Theo đó, trước dịch Covid-19 (đầu năm 2020), thanh khoản của thị trường chứng khóa Việt Nam (gộp cả HoSE, HNX, UPCoM) hiếm khi vượt quá giá trị 200 triệu USD. Về cuối năm 2020, thanh khoản thị trường dao động quanh mức 500 triệu USD. Còn hiện tại, mức thanh khoản tỉ đô đã trở nên quen thuộc trên HoSE, chứ chưa cần gộp cả 3 sàn. Số phiên thanh khoản toàn thị trường vượt 2 tỉ USD cũng không phải là hiếm.

So với trước đại dịch, thanh khoản thị trường đã tăng khoảng 5 - 6 lần. Mà không phải tăng, "bùng nổ" có lẽ là từ miêu tả sát hơn.

Động lực chính cho sự bùng nổ ấy đến từ làn sóng gia nhập thị trường của lớp lớp các nhà đầu tư mới (thường được gọi là F0). Thống kê cho thấy, đã có đến 1,5 triệu tài khoản chứng khoán được mở mới bởi các nhà đầu tư cá nhân trong nước, kể từ đầu đại dịch (đầu năm 2020).

Covid-19 khiến các hoạt động sản xuất kinh doanh thường lệ đình trệ và bế tắc. Dòng tiền bí đầu ra, trong khi thị trường chứng khoán lại mở cửa xuyên đại dịch và "mở lòng" với tất cả: Gần như không có rào cản, ai cũng có thể tham gia, với bất kể quy mô vốn; Thủ tục mở tài khoản đặc biệt nhanh chóng, đơn giản và trực tuyến hóa toàn quy trình; Điều bạn cần chỉ là một chiếc điện thoại có kết nối internet (kiến thức, kỹ năng giao dịch có thể được bổ sung sau, hoặc là nhờ "broker").

Chính sách nới lỏng tiền tệ (lãi suất thấp) vừa là hệ quả vừa là yếu tố cộng hưởng, cổ vũ người tiết kiệm rút tiền "lên sàn". Càng nhiều người đầu tư, chứng khoán lại càng lên, thị trường lại càng hấp dẫn. Hiệu ứng sợ bỏ lỡ cơ hội (FOMO) trở thành xúc tác khuếch đại, thúc giục người người "lên sàn", nhà nhà "ấp chứng".

Chứng khoán được phổ cập hóa và bình dân hóa với tốc độ phi thường. Mà không riêng Việt Nam, cả thế giới đều vậy!

Với 3,81 triệu tài khoản chứng khoán đứng tên các cá nhân trong nước tính đến hết tháng 10/2021, tỷ lệ tài khoản chứng khoán trên dân số của Việt Nam đạt mức 3,9%, áp sát Thái Lan (5,0%) và bỏ xa Indonesia (1,0%), Philippines (1,3%).

Cổ phiếu chứng khoán

Đóng góp tới 90% thanh khoản cho thị trường (tăng mạnh so với tỷ lệ hơn 60% trước dịch), lực lượng các nhà đầu tư cá nhân trong nước, kéo VN-Index đi lên một cách bất chấp.

Các nhà đầu tư cá nhân Việt Nam "chấp" khối ngoại ròng rã bán ròng với tổng giá trị gần 60.000 tỉ đồng kể từ đầu năm! Họ hấp thụ hết.

Bất chấp tình hình vĩ mô và vi mô u ám! Bất chấp thực trạng và triển vọng kinh tế xuống đáy! Cũng chấp luôn khối ngoại và các tổ chức ròng rã bán ròng (lũy kế 11 tháng đầu năm 2021 lên tới 77.000 tỉ đồng)! "F0 cân hết" – câu nói vui nhưng là thực tế trên thị trường chứng khoán Việt Nam lúc này.

Trong cơn "sóng thần" ấy, cổ phiếu chứng khoán dĩ nhiên là lựa chọn ưu tiên. "Thanh khoản như thế, số lượng tài khoản chứng khoán bùng nổ như thế, các công ty chứng khoán chắc ăn đủ. Dịch bệnh, ngành nào cũng chết, chỉ chứng khoán là lên hương" – một lập luận phổ biến, khích lệ cho các quyết định giải ngân vào cổ phiếu chứng khoán.

Xét dưới giác độ đầu cơ, họ đã đúng – ít nhất là đến thời điểm này. Thực tế thị trường, một năm qua, nhà đầu tư nào kiên nhẫn với cổ phiếu chứng khoán, bất kể của công ty nào, đều đã "ăn bằng lần". Nếu tận dụng tốt đòn bẩy, ra - vào nhịp nhàng, thậm chí là ăn hàng chục lần.

Vốn hóa của các công ty chứng khoán, ít thì tăng 3 - 4 lần, nhiều tới cả chục lần, trở thành một trong những nhóm cổ phiếu đóng góp "tích cực" nhất cho sự "lên đồng" của chỉ số chung.

Chỉ số P/E của các công ty chứng khoán Việt Nam đều đang ở mức đỉnh của 10 năm. (Dữ liệu: Bloomberg)

Đến lúc này, phần nhiều các mã cổ phiếu chứng khoán vẫn đang vận động quanh vùng đỉnh lịch sử. Xu hướng phá đỉnh vẫn chưa có dấu hiệu dừng lại, bất chấp các phép định giá cho thấy, chúng đều đã trở nên quá đắt đỏ, với P/E trung vị ở mức 15,4 lần, P/E trung bình ở mức 75,9 lần (cập nhật tại thời điểm cuối tháng 10).

Cần phải nói thêm rằng, chỉ số P/E của nhóm cổ phiếu chứng khoán thực ra đã được hợp lý hóa rất nhiều bởi phần lợi nhuận đem về từ hoạt động tự doanh của các công ty – trong năm 2021 "phi thường" này.

Khi xem xét định giá của nhóm cổ phiếu chứng khoán, đặc biệt là ở một thị trường cận biên như Việt Nam, các nhà đầu tư giá trị thường chú trọng đến chỉ số P/E core, hơn là P/E thuần túy. P/E core được tính trên lợi nhuận cốt lõi – đến từ phí môi giới, lãi cho vay margin, phí tư vấn và cung cấp các dịch vụ đầu tư,…; chứ không gộp cả lợi nhuận từ hoạt động tự doanh, phái sinh, block deal,… – bởi nó không lặp đi lặp lại qua các năm một cách đáng tin cậy nên họ không xem đây là thu nhập thường xuyên.

Nếu xem xét P/E core, thì mức phổ biến của nhiều cổ phiếu chứng khoán hiện dao động từ 30 lần đến 80 lần – một con số "lạnh người"!

Chỉ số P/B của các công ty chứng khoán Việt Nam cũng đang ở mức đỉnh 10 năm. (Dữ liệu: Bloomberg)

Tính toán P/B cũng cho ra những con số "rét run" khác, khi P/B của nhiều cổ phiếu chứng khoán đã vượt 4 lần. Có nghĩa, nếu ấn định ROE ở 25% – tỷ suất sinh lời được xem là phi thường với ngành tài chính – thì cũng phải mất hàng thập kỷ, các nhà đầu tư giá trị mới có thể hoàn vốn.

Bất chấp, cổ phiếu chứng khoán vẫn trong xu hướng đi lên.

Mà công ty chứng khoán càng tăng vốn – tức là càng pha loãng – thì lạ kỳ, các nhà đầu tư lại càng rót tiền bạo hơn, thị giá cổ phiếu chứng khoán lại càng được đẩy cao hơn.

Và khi vốn của các công ty chứng khoán được tăng thêm, nguồn lực tài trợ cho hoạt động đầu tư chứng khoán ("room cho vay margin") lại được mở rộng hơn. Nguồn tiền vào lại càng được tiếp sức. Thị trường lại càng tăng điểm. Hiệu ứng "fomo" lại càng lan tỏa. Mà "fomo" càng lan tỏa thì lại càng có thêm nhiều F0. Càng có thêm nhiều F0 thì tiền lại càng đông, cầu lại càng lớn, thị trường lại càng tăng.

Mà thị trường càng tăng thì các công ty chứng khoán lại càng muốn tăng vốn thêm nữa…./.

(Còn nữa)

Ninh Giang