Xanh đỏ và bàn cờ đen trắng

Nguyễn Phán

(TBKTSG) - “Bàn cờ là thế giới; những quân cờ là hiện tượng của vũ trụ; luật chơi cờ chính là quy luật của tự nhiên. Người chơi cờ đối diện là ẩn số với ta. Ta chỉ biết rằng cách chơi của họ luôn công bằng, và bình tĩnh. Nhưng chúng ta cũng biết, bất lợi thay, là họ không bao giờ bỏ qua sai lầm của đối thủ hoặc cho đi một chiếu cố nhỏ một cách ngu xuẩn”(Thomas Henry Huxley, The Spectator, January 11, 1868).

Chiếc xe Traction Citroen đỗ lại trên con đường mòn ở mép rừng cao su. Một người đàn ông đội mũ nỉ, mặc vét trong chiếc áo măng tô xuống xe và bắt đầu tản bộ vào rừng. Ông bước đi dưới cánh rừng lá rơi, đảo mắt vô định nhưng ánh nhìn quyết đoán và nghiêm nghị.

Dưới nền nhạc du dương, hình ảnh đó làm khán giả Việt Nam sẽ không thể nào quên được bộ phim Ván Bài Lật Ngửa, trong đó cố diễn viên Nguyễn Chánh Tín thủ vai ông kỹ sư Robert Nguyễn Thành Luân. Bộ phim dài tập xoay quanh cuộc đời ông Luân làm điệp viên nằm vùng ở miền Nam dưới thời ông Ngô Đình Diệm. Bằng đầu óc nhạy bén và sự giúp đỡ của người thân tín, ông Luân cuối cùng giành chiến thắng trong cuộc đấu trí xuyên suốt chiều dài bộ phim với ông Ngô Đình Nhu. Lúc đầu hàng, ông Nhu đã phải thốt lên một câu nói kinh điển:

- “Anh đã thắng tôi trong ván bài mà mọi con bài đều lật ngửa”.

Những gì ông Nhu nói trong phim cho khán giả thấy rằng, bản chất của một điệp viên đó là ẩn mình trong đám đông và ngay trước mặt quân thù. Bằng hành động của mình, điệp viên đó sẽ đẩy đối phương vào một tình thế tiến thoái lưỡng nan.

Nó như một ván cờ vua có 32 quân cờ trong 64 ô đen trắng xen kẽ. Người chiến thắng là người chiếu bí đối thủ. Điều đáng nói là những con số: 64 ô cờ là giới hạn, còn 32 quân cờ tạo nên những thế cờ biệt lập mà nước cờ chỉ đặc thù cho từng quân.

Trong giới hạn đó, lựa chọn của người chơi sẽ phản ánh lên từng nước cờ, qua đó làm hẹp giới hạn của người đối diện cho đến khi giới hạn đó không còn. Như một năm có bốn mùa và trên trời có chòm sao, thì giới hạn của bàn cờ chính là quy luật của tự nhiên và nước cờ chính là hiện tượng của vũ trụ.

Nếu xem giới hạn của một nền kinh tế là chỉ số GDP, thì nhà lãnh đạo sẽ làm tất cả mọi thứ để cho giới hạn đó không bị hẹp lại, tức là tốc độ tăng trưởng GDP phải thỏa mãn nhu cầu phúc lợi xã hội. Vậy trong một thế giới hậu đại dịch và chìm trong khủng hoảng, lựa chọn duy nhất dành cho nhà cầm quyền (nếu họ không có ý chí chính trị để chọn nước cờ còn lại là thắt lưng buộc bụng) đó là gia tăng chính sách tài khóa cho nền kinh tế.

Hành động dễ đoán này đang mất dần tính hiệu quả của nó, làm xác suất dẫn đến một kết cục duy nhất là rất cao. Với đương kim Tổng thống Mỹ, dù đó có là ai, thì ông sẽ phải chơi một ván cờ mà thế cờ đã định sẵn với nhiều bất lợi đến từ việc nhu cầu nước ngoài với trái phiếu Mỹ đang giảm dần, các khoản đầu tư bị động chịu ảnh hưởng của dân số già, và hạn đáo nợ trong những năm tới. Đây có thể là một trong ba nước cờ dẫn tới việc thay đổi cấu trúc nền kinh tế của Mỹ, và thậm chí thế giới. Hay nói cách khác, ba nước chiếu bí.

Nước cờ 3: Nhu cầu trái phiếu Mỹ đang giảm dần

Để phục vụ cho chính sách tài khóa của mình, Chính phủ Mỹ cần phải kêu gọi vốn bằng cách đấu giá trái phiếu. Khi đô la Mỹ là đồng tiền dự trữ, các nước khác sẽ buộc phải đấu giá trái phiếu Mỹ để nhận phần cổ tức và dùng đi vay để trang trải những thanh toán xuyên biên giới của mình.

Nhưng thực tế thì nhu cầu sở hữu trái phiếu Mỹ từ nước ngoài không còn mạnh như trước nữa. Theo thống kê của Bộ Ngân khố Mỹ, các nước Nhật Bản, Trung Quốc, và Anh là ba nước sở hữu trái phiếu Mỹ nhiều nhất (hình 1).

Trong ba nước trên, thì Trung Quốc từng là nước giữ nhiều trái phiếu Mỹ nhất, nhưng đã bị Nhật Bản vượt mặt vào giữa năm 2019. Nga có động thái không thể rõ ràng hơn khi nước này bán tháo gần như toàn bộ trái phiếu Mỹ vào năm 2018. Song Nga lại là nước mua vàng nhiều nhất trong vài năm trở lại đây.

Nga và Trung Quốc đều là hai quốc gia đang có rất nhiều chủ trương nhằm thoát khỏi hệ thống giao dịch USD SWIFT, nên việc bán tháo trái phiếu và mua vàng là các bước khởi động cần thiết.

Giải thích cho hành động này, Tổng thống Nga Vladimir Putin đã nói rằng: “Mỹ có nhiều, rất nhiều vấn đề, mặc dù là nền kinh tế dẫn đầu và là một cường quốc… ví dụ như vấn đề về khoản nợ chính phủ khổng lồ… vấn đề này đang làm trì trệ nền kinh tế Mỹ và thị trường tài chính quốc tế… Mỹ sẽ phá giá khoản nợ của mình trong tương lai chăng, hay họ có cách gì khác? chẳng ai biết” (theo RT, tháng 10-2016).

Các quốc gia khác cũng không còn mấy mặn mà với việc đấu giá trái phiếu Mỹ vì một lý do đơn giản: lãi suất quá thấp cộng với nguy cơ lạm phát tiềm tàng từ việc in tiền không điểm dừng. Và khi trái phiếu của Trung Quốc cho lãi suất trong ngưỡng 3-4% và lạm phát 2%, thì các nhà đầu tư quốc tế sẵn sàng chuyển qua hướng Đông, dù họ biết ở đó rủi ro chính trị có thể cao hơn so với Mỹ.

Khi nhu cầu từ nước ngoài dần cạn kiệt, tổ chức đứng ra đấu giá mua trái phiếu Mỹ nhiều nhất chính là các ngân hàng Mỹ, các quỹ hưu trí, và Ngân hàng Trung ương Mỹ (Fed) (hình 2). Đây là tín hiệu đáng lo trong bối cảnh nước Mỹ buộc phải gia tăng chính sách tài khóa, vay nợ bằng ấn hành trái phiếu và lấn vào phần vay của thị phần tư nhân.

Nguồn cung này đặt áp lực ngược lên Chính phủ Mỹ khi lãi suất tăng và làm đô la Mỹ mạnh lên, ép Fed phải tiếp tục can thiệp trực tiếp bằng cách mua trái phiếu ồ ạt để ép lãi suất không tăng quá nhanh. Khi các nước bị thâm hụt đô la Mỹ do nguồn cung ngoại tệ từ xuất nhập khẩu bị đình trệ và phải thanh khoản cho các hoạt động kinh tế của mình, thì nhu cầu gửi tiết kiệm bằng cách mua trái phiếu Mỹ cũng giảm theo.

Hình 3 cho ta thấy tỷ lệ bid-to-cover (tỷ lệ giữa lượng cầu và cung trái phiếu, tỷ lệ càng cao chứng tỏ cầu hơn cung và ngược lại) giảm dần trong thập kỷ qua, song song với lãi suất ngày một thấp. Số liệu đấu giá trái phiếu ở Treasury Direct cũng chỉ ra rằng nhu cầu từ ngân hàng nước ngoài (indirect bidder) cũng giảm đi so với các năm trước, dù lãi suất có tăng trở lại trong những tháng gần đây. Đây là vòng xoáy gần như không lối thoát, trừ khi Chính phủ Mỹ phải “phá giá” như ông Putin nói.

Nước cờ 2: Các khoản đầu tư bị động

Mike Green, giám đốc mảng đầu tư chiến lược của quỹ Logica α, là người tiên phong trong việc chỉ ra xu hướng đầu tư bị động và việc xu hướng này đã làm cho thị trường biến động mạnh hơn bình thường như thế nào. Theo Mike, đầu tư bị động bắt đầu khi các quỹ đầu tư khổng lồ như Vanguard hay Blackrock cho ra đời các quỹ đầu tư điện tử ETF mô phỏng một phần hay toàn bộ thị trường chứng khoán.

Mục đích của việc mô phỏng này là để giúp nhà đầu tư đa dạng hóa các khoản đầu tư của mình và tránh bị tác động bởi biến động của thị trường. Khi thị trường tài chính phải trải qua một thập kỷ đầy biến động (hình 4), thì lý thuyết trên thật ra chỉ là một màu xám. Độ biến động bất thường này là hậu quả của việc máy tính giao dịch nhanh với các quỹ ETF, dẫn đến độ dao động giá trở nên cực đại về cả hai cực: khi cùng mua, giá đẩy lên nhanh, nhưng điều ngược lại cũng đúng.

Theo báo cáo của Vanguard vào năm 2018, những thế hệ năm 1946-1964 không đầu tư nhiều vào ETF bằng những thế hệ năm 1965 trở lại đây. Lý do đơn giản, thế hệ trẻ không cần những người tư vấn tài chính vì theo họ, máy tính sẽ đảm nhiệm tất cả. Một con dao hai lưỡi thật sự.

Vậy điều gì sẽ xảy ra khi người già về hưu và rút tiền ra khỏi thị trường chứng khoán? Đầu tư bị động chiếm phần lớn, biên độ dao động ngày càng lớn, và Fed phải làm tất cả mọi cách để bảo vệ phần thâm hụt và cầu mong chứng khoán không ngừng tăng. Hình 5 tóm tắt lại mối quan hệ về dân số và tài chính ở Mỹ: Mỹ đang lấp đầy giá trị kinh tế mất đi do thâm hụt người lao động bằng cách in tiền.

Tồi tệ hơn, theo thống kê của Cục thuế Mỹ, giá trị thị trường chứng khoán là 160% GDP, trong đó tổng lãi ròng sau khi bán cổ phiếu cộng với cổ tức từ tài khoản hưu trí trước thuế chiếm 200% tổng tiêu dùng quốc dân, yếu tố chiếm hết hai phần ba GDP Mỹ. Nói một cách đơn giản, GDP của Mỹ sẽ trì trệ nếu chứng khoán không tăng. Nếu chứng khoán phải tăng, và lãi suất trở nên ngày càng thấp, thì không có gì ngạc nhiên khi càng nhiều người đổ tiền vào chứng khoán, dù nó có biến động thế nào (hình 6).

Nước cờ 1: Những khoản nợ khổng lồ sắp đáo hạn

Khi nhìn đâu cũng thấy nợ, thì hạn đáo nợ là vấn đề quan trọng cần được chú ý. Thống kê tháng 7 của S&P Global cho thấy trong năm năm tới, tổng số nợ đáo hạn của thế giới là 12.000 tỉ đô la, bao gồm trái phiếu, cho vay tín dụng ngắn và dài hạn (hình 7). Trong đó, Mỹ chiếm gần 50%, còn châu Âu chiếm 40%. Như vậy, trong vòng năm năm tới, Mỹ và thế giới sẽ phải quay vòng nợ hoặc phải hoàn trả nợ.

Điều đáng chú ý đó là xu hướng quay vòng nợ với chỉ số tín dụng thấp đi đang ngày càng tăng ở Mỹ và cả châu Âu (hình 8). Trong ngắn hạn, Mỹ và châu Âu sẽ cần phải trang trải cho việc trả nợ, dẫn đến nhu cầu đô la Mỹ và euro trở nên gay gắt. Về dài hạn, sự xuống cấp của chất lượng tín dụng sẽ ép các tổ chức đi vay phải vay với lãi suất cao hơn để bù lại cho rủi ro, làm cho hệ thống tài chính và tín dụng trở nên dễ vỡ hơn nữa. Thế nên chẳng có gì bất ngờ nếu các quốc gia, nhất là Mỹ, nghĩ tới lạm phát để giải quyết nợ một cách nhanh nhất.

Kết

Nước Mỹ vừa qua đã quá chú trọng vào hai màu xanh-đỏ, nhưng thực tế thì họ nên quan tâm tới hai màu đen-trắng. Cuộc đua vào Nhà Trắng chỉ chọn ra người sẽ ngồi vào bàn cờ với thế cờ không thể bất lợi hơn cho tân tổng thống. Trong ba nước cờ trên, thì giới hạn cho ông chủ Nhà Trắng sẽ rất hạn hẹp, buộc ông sẽ phải chọn nước đi duy nhất: đẩy mạnh chính sách tài khóa và làm mọi cách để đẩy lạm phát.

Điều này có thể dẫn đến việc Fed bị cuốn vào việc in tiền trực tiếp cho Chính phủ Mỹ mà không thông qua ngân hàng. Nếu điều này xảy ra, thì lạm phát sẽ trở nên mất kiểm soát và đô la Mỹ bị phá giá trầm trọng. Đây là kịch bản xấu cho người dân Mỹ.

Chính phủ Mỹ cũng đã xem xét việc đưa tiền điện tử vào lưu hành và loại bỏ tiền giấy. Qua đó, chính phủ có thể trợ cấp cho một thành phần bất kỳ nào của Mỹ dựa trên nhu cầu đặc trưng của thành phần đó, đồng thời kiểm soát lạm phát. Đổi lại, người dân Mỹ sẽ mất quyền riêng tư cá nhân trong tiêu dùng và thu nhập.

Đây là lý do tại sao bitcoin đang tăng giá một cách chóng mặt, vì nếu Chính phủ Mỹ cấm bitcoin, thì đó sẽ là động thái rõ ràng trong việc giành quyền kiểm soát hệ thống tiền tệ. Bitcoin sẽ là cửa hậu cho những ai muốn bảo vệ quyền riêng tư tài chính của mình. Nhưng đó là trong trường hợp Mỹ không thể ép các chính thể khác (Cayman Island, Panama…) phải cấm việc lưu hành bitcoin.

Thị trường tài chính đón mừng vaccin ngừa Covid-19 bằng màn tăng điểm lớn và bán tháo trái phiếu và kim loại quý. Các quỹ đầu tư lớn đang bán tháo trái phiếu Mỹ 30 năm với số lượng lớn, nghĩa là họ nghĩ lạm phát chắc chắn sẽ đến và tổng giá trị trái phiếu đi vay để bán có độ lệch chuẩn lên tới 4 độ, lớn nhất từ trước tới nay! (hình 9).

Điều gì sẽ xảy ra nếu tất cả mọi người đều đứng về một phía mạn thuyền? Tuần trước, Bộ Ngân khố Mỹ tuyên bố sẽ hoãn việc thông qua một gói cứu trợ khác trước ngày hết hạn 31-12 và đòi lại một phần tiền cứu trợ từ Fed, làm thị trường quay đầu mua trái phiếu và vàng.

Có lẽ khi tổng thống mới chính thức được xác nhận vào tháng 12 và nếu có thay đổi chủ tịch Fed, thì phải mất một thời gian nữa mới có một gói cứu trợ khác được thông qua khi Thượng viện và Hạ viện được nắm bởi hai Đảng khác nhau. Trái phiếu Mỹ rất đáng được quan tâm lúc này.

Đô la Mỹ có một chuỗi giảm giá từ tháng 3 tới nay. Mọi nỗ lực kìm giá đô la Mỹ đã được sử dụng, và chỉ số DXY đang ở ngưỡng thấp nhất, nhưng các quỹ bắt đầu giảm đà bán trong những tháng gần đây (hình 10). Nếu DXY không xuyên được đáy 92 thì có khả năng đô la Mỹ mạnh trở lại.

Khi ngân hàng trung ương nước ngoài không mua trái phiếu Mỹ như nói ở trên, thì khả năng cao việc thiếu hụt đô la Mỹ ở thị trường thế giới đang ngăn cản các ngân hàng này bỏ tiền tiết kiệm vào trái phiếu Mỹ. Một vài tháng tới, khi không có gói cứu trợ nào được thông qua và việc chiếc ghế chủ tịch Fed có thể thay chủ, thì khả năng đô la Mỹ mạnh lên là tương đối cao.

Vàng có phiên giao dịch rớt giá liên tiếp (hình 11). Khi lãi suất thực bắt đầu tăng thì vàng sẽ dần mất vị thế (hình 12). Lãi suất bất đầu tăng do nhà đầu tư bán tháo trái phiếu thì lãi suất thực cũng sẽ tăng theo. Chỉ số lạm phát tiêu dùng (CPI) đang có dấu hiệu chững lại cũng là một phần lý do tại sao lãi suất thực tăng. Tuần vừa rồi số tiền rút ra từ các quỹ đầu tư điện tử vàng là đáng kể.

Thế nên giá vàng đang chịu sức ép trong thời gian tới nếu lạm phát không thể tăng trở lại. Chưa kể, các ngân hàng trung ương thế giới đã buộc phải bán vàng vào quí 3-2020 (hình 13). Khi các nước bị thiếu đô la và họ không mua trái phiếu Mỹ nữa, thì để có đô la ngân hàng nước sở tại đã buộc phải bán vàng. Có thể một sự kiện tài chính như tháng 3-2020 lại diễn ra, khi vàng lao dốc rồi sau đó lại tăng hơn mức bình thường. Bò tót thì lúc nào cũng khó cưỡi.

Trước khi đầu tư, mong mọi người hãy tự tìm hiểu trước khi đưa ra quyết định. Những ý kiến trên là chủ quan của tác giả và không có ý định đưa ra lời khuyên đầu tư. Ý kiến của tác giả cũng có thể thay đổi mà không báo trước. Tác giả và các bên liên quan có thể đã có các khoản đầu tư vào những ý kiến nói trên. Tất cả thông tin được tích hợp từ các nguồn mà tác giả cho là đáng tin cậy, nhưng không thể bảo đảm tính toàn diện và chính xác. Tác giả cũng không loại trừ phần nào của thông tin để tránh sự sai lệch về ý nghĩa của thông tin.